Hyperliquid 这个名字现在基本上没有人不知道了，链上收入排名稳定在前三，在特朗普点名后，再加上 RWA 交易的爆发，Hyperliquid 的平台币 HYPE 连续创下历史新高，接近 100 美金。生态愈发完善，靠着 HIP-3 的机制，造出了 TradeXYZ 这样的巨头；HIP-4也正式上线，开始进军预测市场。

这是Hyperliquid 创始人 Jeff 第一次上播客，在播客中Jeff 解读了一下 Hyperliquid 的机制和运行逻辑，以及他对监管的一些看法。

愿景定位与监管现状

什么是 Hyperliquid？“容纳整个金融体系”的具体含义是什么？

Hyperliquid 是一个协议。它的口号，或者说它仰望的目标，是“容纳整个金融体系”，我认为社区对这件事是认真的。简单说，它是一层中立的底层，金融最终可以在这上面发生。

几十年前，电子交易相对于场内公开喊价交易是一次阶跃式的改进；同样地，我们把 Hyperliquid 协议看作对“已经电子化、但仍然碎片化的市场”的一次阶跃式改进。

特朗普此前公开提到希望把 Hyperliquid 引入美国，你事先知情吗？美国用户的真实监管现状如何？

我事先并不知情，所以那对我来说是个巨大的意外。Hyperliquid Labs 是在这个协议上做开发的。也许有必要把几个部分拆开讲清楚：协议本身是一条中立的区块链，由一组无需许可的验证者运营，他们共同维护单，致状态的全球视图。Hyperliquid Labs 是一支很小的团队，为这条区块链构建技术。

至于 CFTC 说想把这条协议带到美国，指的究竟是什么：事实上，美国用户在该协议上交易衍生品，是违反 Hyperliquid 以及许多其他前端界面服务条款的。

不过我认为，现任政府和 CFTC 希望对金融的链上基础设施采取一种更主动的姿态。这是一种技术性的判断：市场是可以被改进的，美国不应该采取极度限制性的立场，而应当找到办法，把这项技术纳入现有的金融体系。

底层架构、共识机制与链上清算

Hyperliquid 的协议架构由哪些角色构成？验证节点与协议如何协作？

从高层看，协议就是一套消息传递框架，类似 HTTP 或 TCP，不同的验证者约定按照特定规则进行通信。

与纯粹的信息格式协议相比，区块链协议有意思的地方在于：在某些假设之下，对 Hyperliquid 来说，就是网络三分之二的质押是非拜占庭的、按正常规则运行，你会得到很好的性质，这些验证者可以各自独立运行。

整个网络会达成一个全球一致的世界视图。这是金融的根基。在一个全球金融体系的最底层，所有人必须达成一致。如果我们连账户余额的账本、或者系统的基本状态都无法达成一致，那一切都免谈。

去中心化验证网络如何达成一致，并消除传统受监管交易平台的单点故障风险？

是否存在一个受监管的主体来部署这些市场，这是一个正交的问题。事实上，我认为未来一定会有，而且这不是非此即彼。即便某个持牌的单一实体对他们部署的市场拥有权限，你依然可以享受链上网络的韧性。

如果你想运营一个 7×24×365 的交易平台，这可不是一件简单的事。撮合引擎、清算、或者第三方供应商的任何一处出错，都会给关键金融基础设施造成单点故障。

如果底层轨道是由一组多样化、分布式的验证者构成的，其中某一个甚至多个随时可能宕机，而网络依然能维持状态共识、以正常吞吐量继续前进，那么你突然就有了一个稳定得多的地基，可以在上面盖一家受监管的交易平台。

以买入 100 万美元比特币永续合约为例，订单撮合、抵押品与链上清算机制是如何运作的？

首先，再强调一遍：作为美国用户，你不应该开这个仓位。但对任何身处合格司法辖区的用户来说，核心机制与传统交易平台的期货并没有本质区别：订单簿里有一个交易对手方，而强平是基于规则的，由清算系统决定，而不是某个人主观裁量。

这里独特的地方在于，清算系统完全在链上。触发强平的阈值和执行机制，类似于美国受监管期货交易平台传统的“违约瀑布”安排，但它是链上自主执行的。

HyperCore 执行模块，可以把它看作区块链状态自身的一个专用子模块，自主执行清算与强平机制。

HIP-3 资产部署、Deployer 角色与荷兰拍机制

英伟达股票等现实资产永续合约是如何上线的？Deployer 扮演什么角色，预言机如何定义？

我们用“部署”而不是“发行”，因为“发行”带有太多别的含义。部署是一个技术过程，任何人都可以通过它来使用这个网络。在比特币上，你只能把比特币搬来搬去；而在 Hyperliquid 上，因为它是为驱动金融而构建的系统，功能要宽泛得多。

部署方来到网络上，质押所需数量的原生代币，目前是 50 万枚 HYPE，不是价值 50 万美元的 HYPE。质押会解锁直接实现在区块链上的部署功能。

在此基础上，部署方定义一个预言机系统，永续合约借此追踪系统之外的唯，个外生数字：指数价格。这就是永续合约的美妙之处：它表达力强、功能强大，但最终归结为追踪那一个参考指数。

在区块链语境下，预言机由一个或多个主体发布，他们追踪的是链下数据，这些数据无法仅凭链上特征推导出来。未来随着现货市场迁移到 Hyperliquid 上，预言机可能不再需要外部发布，而是原生于链上属性推导出来。

像 TradeXYZ 这样的部署方如何发起合约，他们与协议之间的权责如何划分？

部署简单到只需要提交一笔交易来指定合约规格。这样一来，部署方就继承了网络已有的订单簿技术、清算架构，以及集成的 USDC 基础设施。

以 TradeXYZ 为例，他们维护着一套发布者系统来推送预言机价格。

真正的妙处在于职责的模块化拆分：协议提供执行与清算的轨道，部署方指定合约参数并维护预言机。两者合起来，为用户创造出有吸引力的最终产品。这种模块化是链上金融系统独有的。

这些新上线交易对的流动性从何而来？

流动性完全由自由市场驱动；它就是一个订单簿。

任何下单的人都必须有相应的抵押品作为支撑。协议本身不提供流动性；它只是提供买卖双方走到一起的机制。

是否允许多方部署相同资产？链上荷兰式拍卖是如何分配稀缺部署席位的？

任何人都可以部署；协议层没有任何限制规定永续合约必须是什么样。协议就是一篮子工具，或者说原语，部署方按自己的需要去使用。

不过，部署席位是一种稀缺的计算资源，因为每一个活跃的订单簿和清算引擎都会消耗网络算力。为了高效分配这些席位，我们实现了链上荷兰式拍卖。

目前拍卖大约每 31 小时进行一次。之所以选 31 小时这个间隔，是因为 31 与 24 互质，这样拍卖的重置时间就能在不同的全球时区之间轮转。

传统拍卖的博弈论设计是有缺陷的：竞标者互相压价一分钱、隐瞒信息，在最后一刻狙击式出价或刷单。荷兰式拍卖在链上环境里要好得多：价格从高位开始线性下降。第一个接受该价格的竞标者立即赢得席位，因此天然抗刷单。成交价随后重置为中标价的两倍，进入下一轮，从而形成一个自然的市场发现机制，让价格逼近部署席位的公允市场价值。

金融民主化与巨头 IPO 财富门槛

你会关注谁赢得了拍卖吗？无许可部署机制如何解决传统 IPO 财富分配被少数人垄断的问题？

因为这是一个无需许可的系统，我个人并不跟踪谁赢得了拍卖、或者他们打算上线什么，尽管社区已经建起了很好的分析工具，可以审计并可视化这些链上数据。

总体而言，看到那些历史上被限制、被圈起来的市场，变成全球 7×24 小时可及，我觉得非常令人兴奋。让散户和全世界的参与者平等地获得金融机会，是我深深相信的事情。

看看今年的科技公司 IPO：巨大的财富被创造出来，但这个过程已经被重重设卡。当公司以一万亿、两万亿、三万亿美元的估值上市时，绝大部分财富创造早已在私募市场完成。普通人被排除在外，等到大部分上涨空间已经被兑现之后才被允许参与，这是现有体系的一个根本性缺陷。

交易未上市公司的永续合约并不享有股权分红或现金流索偿权，你如何看待这一权衡？

交易某一资产的期货或永续合约，并不会带来对股息或未来现金流的直接索偿权，但传统期货同样如此。

我不是在主张永续合约可以严格替代直接持股，也不是说所有人都应该交易这类工具。但是，全球有相当大一群人，能从获得这些资产的价格敞口中受益。

同时还需要在金融教育上做并行的功课，让人们理解风险特征。但如果参与的机会被守门人彻底封死，再多的教育也没用。第一步必须是让基础设施变得公平、民主化。

创始人背景、HRT 经历与底层重构

你此前在顶尖高频量化机构 HRT 工作，2023 年在没有风投融资的情况下创立 Hyperliquid，背后的考量是什么？

我大学一毕业就去了 Hudson River Trading（HRT）。那是一段很棒的经历；他们是一家极其成功的公司，却保持着一家科技创业公司的文化，我在那里学到了很多关于市场结构的东西。

2023 年我们开始动手时，愿景非常聚焦：在链上做出人们真正需要的东西。我们并不把加密货币只看成 memecoin。提供永续期货的中心化交易平台已经找到了不可否认的产品市场契合，证明用户是看重这个产品的。

但中心化平台让用户暴露在交易平台的交易对手风险之下，并且要求交出资产托管权。我们的目标就是弥合这个缺口：提供中心化永续合约场所的执行速度和用户体验，同时保持链上自托管与透明度。把这两组属性结合起来，才是一次真正阶跃式的改进。

“容纳整个金融体系”是认真的吗？未来是否可能引入实物交割的大宗商品期货？

对于“容纳整个金融体系”这个仰望的目标，我们是极其认真的。哪怕只拿下全球金融的 90%，那也是一个巨大的成功，而我们离那里还很远。

实物交割在社会中永远会有它不可或缺的位置。有一种误解，认为我们的目标是取代传统的市场运营者。恰恰相反，我们的技术可以服务于所有目前在传统场景下运营市场的人。

无论一个市场是永续合约、有到期日的期货，还是实物交割，底层需求都是一样的：订单簿、清算系统、全球分发能力，以及流动性的集中。我们构建的是中立的原语，工具，让参与者可以自由组合，搭出他们需要的任何东西。

独立写出整个网络的代码是怎样的体验？现有的区块链为什么无法承载这个愿景？

我们没有把这看成是在建一家交易平台，而是看成在构建一整个网络。当时我们考察了现有的区块链，没有一条能在不做不可接受的妥协的前提下，支撑“容纳全球金融”所需的吞吐量与延迟。

那种感觉很像 2000 年代初做消费级科技：你意识到底层的网络基础设施不够用，必须自己把基础轨道铺出来，就像亚马逊当年自己做出 AWS 一样。

这个认识意味着项目的范围要大得多。而正因为它难，才显得更值得做。我们必须一路挖到共识层，质疑分布式节点如何通信的基本假设，并设计出一套定制的共识架构，能够维护单一全局金融状态。

运行一个验证节点需要什么硬件配置？是否需要体育场大小的数据中心支持？

有一种误解，认为运行这个网络需要体育场大小的数据中心。我们并不运营这个网络；它由独立的验证者运营。目前有 30 多个验证者，其中按质押量排名前 27 的验证者在实际维护共识。

硬件配置要求低得出奇。最近有位验证者感叹，普通的消费级硬件就能驱动一个全球金融网络，而且不需要跟英伟达签独家供货合同，这实在令人意外。

你没法用一台智能手机跑它，但它需要的内存大约 128 GB。你完全可以买一台这个配置的高端笔记本或者标准服务器。这个网络应该保持可接入、运营成本可控，而不是需要体育场大小的服务器农场。

去中心化程度、团队边界与信任假设

团队极少面对媒体且有匿名联创，开发团队未来是否会像 TCP/IP 协议一样隐入幕后？

我认为团队远不止 Hyperliquid Labs 一家；它是整个生态里一群团队组成的星座。比如 Purr，那家数字资产财库公司，就有知名度很高的公开管理团队，直接与传统投资者打交道。部署方和建设者也是这个集体团队的一部分。

至于由开发者来设定协议参数：任何区块链的早期阶段，软件都必须由工程师来写，由他们把社区的反馈翻译成代码。随着时间推移，这个角色可以越来越去中心化。

这个网络的核心哲学，公平、透明、中立的原语，并不归开发者所有。它是一种体现：一个开放的金融体系应该是什么样子。

在 HIP-3 架构下，用户究竟是在信任 Deployer，还是在信任 Hyperliquid 协议？

如果这个问题是针对 Hyperliquid Labs 的，那么主要的信任假设是：节点软件准确地遵循了它公开的规范，就像以太坊用户信任各个客户端实现一样。

在 HIP-3 框架下，具体市场的运行由部署方治理，他设定合约参数，并发布锚定外部资产的预言机价格。如果用户交易的是黄金合约，那么他的信任就落在那个特定部署方身上，相信他会推送准确的指数价格。而底层协议始终保持为一条中立的执行轨道。

预言机机制、7×24 交易与数学硬约束

永续合约交易量能否超过现货交易量？此前 SK 海力士预言机报价异常是怎么回事？

关于 SK 海力士那次事件，TradeXYZ 发布了一份详细的事后复盘。那是他们预言机系统上的实现问题，而不是协议故障。他们承认这个设计不够直观，给用户做了退款，并修补了系统。所有行业的软件系统都会遇到 bug 并打补丁。

关于交易量，永续或期货的交易量可以安全地超过标的现货交易量，而不会把市场弄坏。我们在传统市场里就能看到这一点：标普 500 期货和 ETF 的成交量是标的现货股票的很多倍。

关键在于，成熟的做市商有能力对那些不反映基本面价值的价格波动提供流动性。如果衍生品在标的现货成交量清淡的情况下偏离公允价 1%，做市商会逆着这种错位交易，把价格拉回一致，从而让真正的价格发现在衍生品上完成。

如果标的资产流动性过差或难以定价，协议层会否拒绝其上线？

协议对一个资产是否合理、是否有流动性，没有任何语义层面的理解。它无法做主观判断，就像传统交易平台的订单簿软件供应商不会去评判某个订单簿是否合适一样。

协议真正强制执行的是严格的数学约束。比如，协议有一条硬性规则：一次预言机价格更新与上一次更新的偏离不能超过 1%。如果发布者试图把预言机价格推出 2%，协议会自动把它钳制到 1%，以保证状态有序过渡。

协议执行的是数学边界，而不是主观的市场意见。

当周末现货市场休市时（如中东冲突期间的 WTI 原油合约），24/7 全天候交易的价格从何而来？

非交易时段的价格如何处理，由部署方在他们的合约规格中定义。

不过，对永续合约来说，拥有一个 7×24 小时持续追踪标的价格的预言机，并不是严格必需的。资金费率机制会随着时间自然地把衍生品拴在它的标的资产上。

你可以这样设计市场：在周末标的现货市场休市时，让衍生品价格自由浮动；等市场重新开盘、资金费支付恢复时，再把价格拉回收敛。资金费率的数学，允许在资金费支付较少的时段依然保持灵活的市场结构。

机构接入、传统金融融合与合规路径

目前平台上是否有大型机构交易者和做市商参与？

是的。很多较大的交易者就是机构。

要在高吞吐量的订单簿环境里做一个有效的做市商，需要相当的技术功底和机构级资本。

五年内像 VanEck、State Street 这样的传统资产管理机构是否可能成为链上部署方？

我不太认同把传统机构贴上“旧势力”的标签。旧势力暗示它们会被颠覆或取代，而这并不是我们的愿景。

传统资产管理机构拥有很好的客户关系、值得信赖的品牌，并提供有价值的服务。采用能改进自身产品的新技术，符合它们天然的商业利益，就像传统企业当年拥抱 AWS 和云计算一样。

未来看到大型资产管理机构成为 Hyperliquid 上的部署方，会是一个重要、而且完全自然的发展。

未来是否可能形成“监管约束 Deployer，而底层协议保持中立技术层”的监管格局？

这个框架抓得很准。

就像 TCP/IP 这类互联网技术被用来构建金融系统，但它本身并不受监管一样，监管自然会落在存在自由裁量控制的那一层。

行使控制权的是部署方，他们掌控合约规格、上市规则和预言机。这样就非常自然地让协议继续扮演它作为中立网络与流动性基础设施层的角色，而监管审查落在部署方这一层。

美国监管机构需要发生什么转变，才能让美国本土用户无需机场合规接入？

第一，如果你是美国人却在使用机场，那你就是在违反服务条款；这不是可以一笑而过的事。

要让这件事合法地发生，CFTC 这样的监管机构必须判断这项技术如何与他们的法定核心原则相契合。而那些核心原则在设计上就是技术中立的。

监管者之所以保守，是因为他们肩负着保护一个服务众多人的现有体系的重任。但链上技术实际上解决了一些长期存在的监管难题。

在传统场景下，要核实用户余额与银行准备金是否匹配，需要一套间接的、依赖信任的审计流程。而在 Hyperliquid 上，世界上任何人都可以实时地、以可证明的数学方式审计出：所有用户余额之和，恰好等于智能合约地址持有的 USDC 数量。

当“核实准备金”从一种间歇性的行政管理流程，变成一种内在的数学属性时，人们就会意识到，把链上轨道整合进金融体系有多大的好处。