编者按：9 月 1 日，摩根士丹利将 Robinhood 评级由「与大盘持平」上调至「增持」，并将目标价由 124 美元提高至 150 美元，较此前一个交易日收盘价存在约 43% 的潜在上涨空间。在加密货币交易量回落、Robinhood 股价过去一年整体表现平淡之际，这次上调并未建立在新一轮加密行情之上。

摩根士丹利真正重估的是 Robinhood 对存量用户的变现能力。随着股票、期权、预测市场、信用卡、退休账户和财富管理等产品逐步集中到同一平台，Robinhood 的增长逻辑可能不再主要依赖获取新用户，而是让现有客户留存更多资产、进行更多交易，并使用更多高价值服务。

预测市场成为这一逻辑最直观的验证。Robinhood 第二季度事件合约收入达到 1.56 亿美元，同比增长超过 10 倍，超过同期股票和加密货币交易收入。摩根士丹利认为，更关键的是，这部分收入来自不到 200 万名用户，意味着 Robinhood 尚未充分开发其约 2800 万存量客户。

不过，这仍是一套需要持续验证的估值框架。预测市场能否维持当前活跃度、用户能否稳定转向其他金融产品，以及 Robinhood 能否借助 Rothera 将分发优势延伸至交易基础设施，决定了这轮增长究竟是赛事周期带来的短期放量，还是平台经济模型的结构性变化。

以下为原文编译：

摩根士丹利正在重新评估 Robinhood 的增长空间。

该行分析师 Michael Cyprys 将 Robinhood Markets 的股票评级从「与大盘持平」上调至「增持」，同时将目标价从 124 美元提高至 150 美元。按照 Robinhood 此前一个交易日的收盘价计算，新目标价意味着约 43% 的潜在上涨空间。

这次上调的核心并非 Robinhood 还能获得多少新用户，而是公司能从已有用户身上创造多少新增收入。

Cyprys 在发给客户的报告中表示，随着产品矩阵扩张，Robinhood 正在把较快的产品迭代转化为更强的单客经济效益：客户在平台上存放的资产更多、交易活动更活跃，平台从每名客户身上获得的收入也随之提高。这可能使 Robinhood 的增长周期比市场当前预期更长。

估值逻辑从用户增长转向单客变现

过去，Robinhood 经常被视为一家高度依赖散户交易情绪的互联网券商：市场活跃时，股票、期权和加密货币交易推动收入增长；行情降温后，交易量和盈利能力也可能同步承压。

摩根士丹利认为，这种理解可能低估了 Robinhood 正在发生的变化。

截至 2026 年第二季度，Robinhood 的入金客户数同比增长 7%，达到约 2840 万；与此同时，平台正在将股票、期权、加密货币、退休账户、信用卡、投资顾问及预测市场等产品集中到同一用户体系中。

这意味着，即使用户数量不再高速增长，只要客户转入更多资产、提高使用频率或开始使用新的金融服务，Robinhood 仍有可能继续提高每名用户的收入贡献。

Cyprys 将其概括为更强的「客户经济效益」。从估值角度看，市场需要判断的不只是 Robinhood 还能吸引多少新客户，也包括现有客户能否从单一交易用户转变为使用多种金融产品的平台客户。

不到 200 万用户，创造 1.56 亿美元预测市场收入

预测市场是摩根士丹利用来说明这一潜力的主要案例。

Robinhood 披露，2026 年第二季度总净营收同比增长 32% 至 13.1 亿美元。其中，交易相关收入增长 44% 至 7.76 亿美元。事件合约收入达到 1.56 亿美元，同比增长超过 10 倍，高于同期 1.29 亿美元的股票交易收入和 1 亿美元的加密货币交易收入。

事件合约允许用户就体育赛事、经济数据或其他现实事件的结果建立头寸，是 Robinhood 预测市场业务的主要产品形式。

据 Cyprys 提供的数据，Robinhood 不到 200 万名用户便贡献了上述 1.56 亿美元收入，且部分参与者随后开始使用平台上的其他产品。由此来看，预测市场的意义可能不只在于直接增加交易收入，还可能成为提高用户活跃度和交叉销售能力的入口。

不过，这一推论仍需更多数据验证。目前尚不能仅凭一个季度判断预测市场用户是否会长期留存，也不能确认他们对股票、期权或资产管理产品的使用能否形成稳定的增量收入。

Rothera 让 Robinhood 向交易基础设施延伸

摩根士丹利关注的另一个变量是 Rothera。

Rothera 是一家由 Robinhood 与 Susquehanna International Group 联合运营、受美国商品期货交易委员会监管的交易所和清算机构。Robinhood 是合资项目的控股方，但 Rothera 实行独立管理。

2026 年 6 月，Robinhood 开始将部分世界杯和职业棒球事件合约订单路由至 Rothera。Robinhood 披露，第二季度 1.56 亿美元事件合约收入中，有 1700 万美元来自 Rothera 相关业务。

此前，Robinhood 主要扮演面向散户的产品分发平台。通过参与交易所和清算基础设施，公司有机会覆盖更长的交易链条，并将相关服务提供给第三方期货佣金商等机构客户。

在摩根士丹利看来，这可能使 Robinhood 在用户入口之外进一步获取交易、清算和基础设施收入。不过，Rothera 仍处于业务扩张初期，其交易规模、第三方客户拓展和实际盈利能力尚待观察。

加密交易降温，反而检验多元化成色

此次评级上调发生在加密货币交易活动走弱之际，这一点强化了摩根士丹利报告的主线。

Robinhood 第二季度加密货币交易收入同比下降 38% 至 1 亿美元；Robinhood App 上的加密货币名义交易量环比下降 23%，Bitstamp 交易量则下降 47%。与此同时，事件合约、股票交易、净利息收入和订阅等业务继续提供增长来源。

因此，摩根士丹利此次上调并不是押注加密货币交易量迅速反弹，而是认为 Robinhood 的收入来源正在变得更加多元。平台资产增长、用户交易活跃度提高、新产品渗透以及 Rothera 带来的基础设施收入，可能降低公司对单一交易品类的依赖。

从市场定价角度看，Robinhood 正在争取从「周期性零售券商」转向「综合金融平台」的估值框架。但这一转变能否成立，仍取决于几个关键指标：预测市场收入在大型赛事结束后能否保持、现有用户是否持续采用更多产品、平台资产及单客收入能否继续增长，以及 Rothera 能否吸引 Robinhood 体系之外的第三方交易量。

预测市场已经证明 Robinhood 可以在较小的用户群体中迅速创造收入。接下来的问题是，这种变现能力能否复制到更广泛的客户群，并最终转化为稳定、可持续的盈利增长。

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