加密交易员 Jez 今天宣布了他在 HyperEVM 上开发的新协议 PaperTrade，引起了英文加密社区的热烈讨论。

Jez 是永续合约的长期布道者，他在早期重仓 Hyperliquid，账户地址在 Lighter 和 Variational 的空投积分榜上位居前列。这一次他亲自下场，做了一个没有手续费、没有滑点、也没有资金费率的 Perp DEX。

古法赌场流亡链上

PaperTrade 的机制在金融史上有一个不光彩的前身。1900 年代美国小镇上的 bucket shop，挂着证券公司招牌，柜台后面用粉笔抄写纽交所的实时报价，但客户的单子从来不离开店主的抽屉。本质上就是客户和店主对赌。这门生意在 1909 年被纽约州立法禁止，到 1920 年代基本消亡。

用户在 PaperTrade 开仓或平仓时，平台会直接读取 Hyperliquid 的订单簿价格，按开仓和平仓的差额对公共 LP 池直接结算。整个过程没有任何订单进入 Hyperliquid 的撮合系统，也没有真正的永续合约换手。交易双方永远是用户和 LP 池，没有第三方对手盘。

永续合约 + P2P + DeFi 庞氏

PaperTrade 同时借鉴了 DeFi 挖矿和 P2P 借贷的模型。

用户在 PaperTrade 上的亏损会原封不动的放进协议的 LP 池中，而用户的盈利会被平台抽水。价格波动幅度越小，收取盈利越多。换句话说，用户赚的越多，协议抽水越少。

与 HLP 不同，PaperTrade 的 LP 池没有团队预存，也没有 VC 注资，也根本不接受任何形式的外部存款。它的唯一资金来源只有用户亏损的保证金。

问题来了，如果 LP 池里只有 100 美元，但用户赚了 5000 美元，协议怎么赔？

PaperTrade 把传统 P2P 借贷的债权队列搬到了链上。

这笔 5000 美元会进入一个有顺序的链上队列，等待下一笔亏损单进来填补窟窿，队列从头按顺序付款。用户的本金永远在第一时间退回，只有盈利部分会被排队。

理论上 LP 可以阶段性"破产"，但每一个赢家最终都会被付清，除非输家的亏损无法填补平台欠赢家的利润。

如果到这里就结束了，那这个项目将注定走向死亡，因为如果 LP 池没钱了，就意味着赢家可能要等很久才能排队拿到利润，自然也没有动力来交易，交易者纷纷离开，连输家都没有了，平台欠赢家的钱将成为坏账。

PaperTrade 的精髓是它的代币 PAPER。

用户每亏一美元，协议就会按曲线铸造一定数量的 PAPER。

LP 余额低于 200 万美元时，铸造比例固定在每亏损 1 USD 对应 100 枚 PAPER；LP 超过 200 万美元后，速率开始衰减，LP 余额越多，铸造出的 PAPER 越少。

质押 PAPER 可以拿到两部分的分红，一是协议的抽水收入；二是当余额超过 500 万美元后，所有超额部分会全部划拨给质押者。

换句话说，LP 池的规模被设计了一个 500 万美元的天花板，超过这个规模，用户的亏损会全部返还给 PAPER 的持有者。这样就形成了「输家获得平台股份，赢家拿走输家的钱，平台抽水赢家补贴输家」的闭环。

因此，一个合理的参与策略可以概括为：在 LP 池的 TVL 低位下注亏钱来铸造 PAPER，并在 LP 池的 TVL 高位质押 PAPER 坐收分红。

HyperEVM 的压力测试

笔者认为，PaperTrade 最大的不确定性在于其部署的 HyperEVM。

PaperTrade 只是把 Hyperliquid 的报价当成一个免费原生的预言机用，剩下所有逻辑都在 HyperEVM 的合约里。

这意味着任何一条具备类似性能的高性能链，只要愿意接入一个外部价格预言机，都能在自己的链上原样复刻 PaperTrade 的全部机制。复刻者甚至可以提供 HyperEVM 做不到的东西：更低的 gas、更高的 TPS、更慷慨的早期补贴、更激进的代币激励。

在去年 Q1 HyperEVM 的 meme 季中，曾经经历过一段上链速度慢、gas 费高昂的时期，PaperTrade 的上线是对 HyperEVM 的又一次考验。